隨著一季報披露，市場對中國空調(diào)十大品牌的海信科龍關(guān)注度明顯提升，我們在去年提出的主業(yè)改善疊加中央空調(diào)大周期邏輯正在持續(xù)兌現(xiàn)，公司已連續(xù)四個業(yè)績遠(yuǎn)超市場預(yù)期;站在目前時點(diǎn)，我們依舊堅持我們此前判斷，目前公司基本拐點(diǎn)已然明確，估值比較優(yōu)勢極其明顯，股價存在較大程度低估，建議投資者積極關(guān)注。

　　中國空調(diào)十大品牌的海信科龍披露其17年一季報：海信科龍披露17年一季度財務(wù)報告，公司一季度實現(xiàn)營收77.09億元，同比增長33.71% ，實現(xiàn)歸母凈利潤2.56億元，同比增長75.09%，實現(xiàn)EPS0.19元。

　　一句話簡評：空調(diào)帶動主業(yè)增長，海信日立表現(xiàn)超預(yù)期大幅增厚業(yè)績。

　　空調(diào)內(nèi)外銷共同發(fā)力，收入端實現(xiàn)高速增長

　　分業(yè)務(wù)看：一季度空調(diào)業(yè)務(wù)收入增速預(yù)計超過50%，一方面在前期渠道去庫存順利完成后，基于漲價預(yù)期，內(nèi)銷出貨實現(xiàn)快速增長，另一方面出口業(yè)務(wù)仍延續(xù)較好增長趨勢;一季度冰箱預(yù)計仍實現(xiàn)雙位數(shù)增長，其中出口優(yōu)于內(nèi)銷。

　　分內(nèi)外銷來看：內(nèi)外銷整體增速較均衡，預(yù)計均有30%以上增長，其中內(nèi)銷更多得益于空調(diào)業(yè)務(wù)有力拉動，空調(diào)內(nèi)銷增長超過50%，冰箱預(yù)計也有雙位數(shù)增長;出口方面，持續(xù)受益于人民幣貶值及海信集團(tuán)國際化戰(zhàn)略的有效帶動，預(yù)計一季度公司空調(diào)出口收入增長近50%，冰箱出口收入也有20%增長。

　　總的來說，受益于空調(diào)業(yè)務(wù)大幅增長及冰箱穩(wěn)健增長，公司一季度收入端表現(xiàn)超出市場預(yù)期。

　　出口模式調(diào)整影響毛利率，但盈利能力逆勢改善

　　出口模式調(diào)整影響毛利率：一季度公司毛利率下降3.98pct，主要因出口模式改為買斷式，新模式下，上市公司不再承擔(dān)代理費(fèi)，但相應(yīng)出口毛利率也基本同等下行;實際上通過采用買斷式銷售，預(yù)計公司出口業(yè)務(wù)真實盈利能力有所提升;

　　“毛-銷差”僅小幅下降且好于預(yù)期：我們認(rèn)為結(jié)合毛利率及銷售費(fèi)用率來分析更為恰當(dāng);一季度公司“毛利率-銷售費(fèi)用率”相較于去年僅小幅下行0.58pct，在原材料大幅上漲背景下，我們認(rèn)為這一表現(xiàn)是略超預(yù)期的，其主要原因在于前期公司內(nèi)部調(diào)整效果顯現(xiàn)背景下，公司通過規(guī)模效應(yīng)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善有效對沖成本端壓力;具體來看，不考慮統(tǒng)計口徑的變化，預(yù)計空調(diào)毛利率所有改善，而冰箱或有小幅下行;

　　費(fèi)用率有序下行：受益于規(guī)模增長，一季度公司管理費(fèi)用率下行0.87pct，此外財務(wù)費(fèi)用也小幅下行0.03pct;總的來說，在規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)背景下，公司費(fèi)用率有小幅下行;

　　總的來說，盡管原材料價格上漲使得公司真實毛利率有所承壓，但在費(fèi)用有效控制、投資收益大幅增加背景下，一季度公司歸屬凈利率提升0.79pct至3.32%，從而使得公司業(yè)績表現(xiàn)超出市場預(yù)期。

　　中國空調(diào)十大品牌的海信日立表現(xiàn)大超預(yù)期，主業(yè)仍實現(xiàn)較好增長

　　中央空調(diào)業(yè)務(wù)助推投資收益大幅增加：隨著房價上漲及消費(fèi)者意識覺醒，家用中央空調(diào)市場滲透率快速提升，基于“日立”品牌優(yōu)勢及渠道拓展布局，一季度中央空調(diào)表現(xiàn)或明顯好于市場預(yù)期，預(yù)計一季度海信日立業(yè)績增速在80%左右，預(yù)計為公司貢獻(xiàn)1.2~1.4億元業(yè)績;此外，中國空調(diào)十大品牌的海信惠而浦已在16年正式交割完成，從而不再為公司貢獻(xiàn)負(fù)的投資收益;綜上，公司一季度投資收益大幅增長153%至1.54億元;

　　主業(yè)實現(xiàn)較好增長：若剔除海信日立投資收益，預(yù)計一季度公司本部貢獻(xiàn)業(yè)績超過1億元，同比增長幅度預(yù)計超20%;我們判斷其主要原因仍在于空調(diào)業(yè)務(wù)反轉(zhuǎn)背景下，規(guī)模效應(yīng)凸顯使得空調(diào)業(yè)務(wù)收入及盈利能力雙升;而冰箱業(yè)務(wù)在成本增加及整體規(guī)模增長有限背景下，預(yù)計盈利能力有小幅下行壓力;綜上，綜合冰洗兩塊業(yè)務(wù)，預(yù)計公司主業(yè)仍然實現(xiàn)穩(wěn)健增長。

　　股價存在顯著低估，維持公司“買入”評級

　　公司一季度收入表現(xiàn)超出市場預(yù)期，且受益于投資收益大幅增加，公司盈利能力逆勢提升;而后續(xù)考慮到空調(diào)及冰箱主業(yè)持續(xù)改善，同時中國空調(diào)十大品牌海信日立中央空調(diào)業(yè)務(wù)的良好發(fā)展趨勢，公司未來增長十分明顯;我們預(yù)計公司17、18年EPS分別為1.52及1.29元，對應(yīng)目前股價PE分別僅為9.41及11.08倍，比較優(yōu)勢十分明顯，重申公司“買入”評級。